资本市场的鹅城之争

张可亮 著 · 《新三板改变中国》第五章 · 书稿定稿 · 2017 年 11 月

可亮说：有阵子没有写东西了，感觉是没啥好说的，没写的冲动。好不容易想谈一下IPO提速的事，原本想讲的是IPO提速对新三板的影响，但这两天，感觉IPO提速对新三板的影响，远没有对A股的影响大。因为三板市场没有人因IPO提速骂刘主席，骂他的基本都是A股二级市场的人，让我觉得不吐不快，索性改了题目。

一、不谈书了谈电影

这次不说读过的书了，说说看过的电影。这些年看过的最伟大的两部电影，一部是李安的《少年派的奇幻漂流》，一部是姜文的《让子弹飞》，我认为这都是两位导演的巅峰之作，即使他们本人也无法超越。《少年派》对“人”的追问，史上无人能及，而《让子弹飞》对“人群”、对社会、对革命的思考，极其深刻。

《让子弹飞》讲的是民国初年，表面身份是土匪王麻子的张牧之，假装县长去鹅城上任，与鹅城当地的实际控制人，盘踞鹅城做鸦片贩毒生意的黄四郎斗智斗勇的故事。姜文饰演张牧之，周润发饰演黄四郎，葛优饰演师爷，刘嘉玲饰演夫人。

县长上任，其他乡绅大户都出城迎接，只有黄四郎送了个“礼帽”，代表他去迎接县长，看似礼貌，实则是给县长一个下马威。县长初来乍到，意气风发，认为有枪有权，就可以除暴安良，所以打了黄四郎团练教头的屁股，实际是打了黄四郎的脸。然后对众人宣称来鹅城只做三件事，公平、公平、还是公平！黄四郎的反击则是无中生有，发动群众、发动舆论造谣栽赃新任县长身边的人。真相重要么？真相不重要，传播谣言才是最重要的，只要起到了污蔑的效果就行，这一招就是让县长丧失正当性、丧失民心。

各自出招、互探虚实之后，两人开始了正面交锋、谈判。黄四郎用“请客、斩首、手下当狗”的手段摆平了五任县长。对于新县长，依然是先摆下鸿门宴，准备择机行事。汤师爷作为中间人，介绍两人合流，赚大户的钱之后“三七分成”，这是一直以来的规矩，而县长显然对此不屑一顾，要重立规则，一幅不配合的态度。黄四郎发现县长“够硬”，没法收下当狗之后，当晚指派人到县衙“斩首”、“杀鸡取卵”，两人至此已经变成了你死我活的斗争。

县长带人扮成麻匪，劫富济贫，给鹅城百姓发钱，黄四郎也让人扮成麻匪从穷人手里抢钱、强奸，混淆视听。一时之间，鹅城百姓不知道谁是谁非。当最后县长中了埋伏，只带四个人回城跟黄四郎决战，给鹅城百姓发钱发枪，希望发动他们一起攻打黄四郎，可鹅城百姓在家打麻将，没有一个人站出来。听到激烈的枪声，大户说的是总得死一个吧。最后时刻县长明白，原来这些人是谁赢就帮谁，所以当众斩了黄四郎的替身，鹅城百姓洪水一般冲进黄四郎的碉楼……

这个电影第一遍我真的就是看热闹，直到读了别人写的影评，才明白。有人说映射广电总局，有人说影射政治、革命，其实要我说这部电影可以影射人群、人类社会的各个领域。上面费劲介绍了半天的剧情，就想让资本市场这个领域的各方对号入座，用这部电影照照镜子。

如果我们把鹅城看成是中国的资本市场，那么显然证监会主席就是新上任的县长，黄四郎就是长期盘踞在这个市场里的大鳄，中小股民就是光着上身的鹅城百姓。鹅城一直以来就不是县长的鹅城，也不是民国政府的鹅城，更不是鹅城百姓的鹅城，鹅城是黄四郎的鹅城。铁打的鹅城，流水的县长，永远的黄四郎。

A股不是国家为民造福的A股，而是黄四郎强取豪夺的A股。当中央在十八大提出希望多渠道增加居民财产性收入的时候，当希望股市的健康稳定发展可以为人们谋利的时候，黄四郎这些大鳄在里面兴风作浪继续收割，当所有证券公司都掏钱救市的时候，如同黄四郎们主动掏钱同时骗大户掏钱剿匪。

葛优饰演的师爷，是那个体制的掮客，勾兑权力和资本，懂得二者的运作逻辑，权力的冠冕堂皇和利益的暗中勾结，都是通过这种人来实现，两面三刀、八面玲珑的小人……

刘嘉玲饰演的县长夫人像极了攀附权力的资本，通过不正当手段赚钱，拿钱贿赂官员，依附权力，不管马邦德是县长还是王麻子是县长，她只想当县长夫人，只要是权力她都不拒绝，结果不得善终……

鹅城里的大户们犹如这个市场里的中介机构，他们没有黄四郎们的权势，但经常充当黄四郎们的帮凶，一起鱼肉鹅城的百姓。历任县长上任，都会拿欺负百姓的大户开刀……

鹅城的百姓，就是A股的股民，不分好歹，只想挣钱，期盼公平却又畏惧黄四郎，多年的教训让他们不再相信有所谓的“三公”原则，不信证监会，不做价值投资，不做基本面分析，都想打听内幕消息，都想跟庄。现在刘主席改革，股市暂时下跌，鹅城百姓自然不答应，跟着黄四郎的人骂几声，是再正常不过的事情了。

王麻子还有一群兄弟陪他一起闯鹅城，我们的刘主席临危受命、单刀赴会，只身上任，为了不被身边的师爷坑害，自己把《证券法》读了好多遍。此届证监会、银监会、保监会主席注定无法再像以前一样做太平官，我在《新三板，中国资本市场的双轨制改革》里说过，此次习总书记主导的深化改革，其改革的主要对象就是低效的金融体系，改革的目标就是要打造能够支持实体经济发展，富有效率和国际影响力的金融体系，改革的主战场就是金融领域。4月25日下午中央政治局集体学习讨论的就是维护国家金融安全问题，习近平在讲话中指出金融主管部门要承担责任、勇于担当，对少数兴风作浪的“大鳄”、“内鬼”要依法进行惩处，不能让他们随心所欲、呼风唤雨。

所以刘士余只身上任，郭树清再次进京，都是重任在肩，是要来打硬仗的。2月26日在公众号首发的《2000字读懂刘士余讲话和郭树清进京》，也讲了大人物是时代选择的，大人物的使命也是时代赋予的，一行三会在未来五年将持续唱主角，此次金融领域的改革，只能成功不许失败，因为这是对过去三十年的资本逻辑唱主角的纠偏，中国很多问题的存在都是因为这个社会过于强调资本逻辑，相关论述可以参见公众号文章《资本和权力——一场相爱相杀的博弈》，这里不展开论述了。

二、刘士余挨骂，改革的必然结果

IPO的审核发行速度是史上最快，今年可能会超过500家，融资金额超过3000亿。做一级市场的投行人员为IPO提速叫好，但带来的后果就是A股存量股票市盈率下降，大盘下跌，创业板的市盈率跌幅尤为明显，因为传言要到30-35倍。所以刘主席听取骂声一片，有网上发布公开举报信的，也有用盘面语言诅咒的，我的研究生同学，刚刚获得金牛奖的公募基金经理，不仅在朋友圈不断转发骂刘士余的文章，而且还自己编了一个很形象的段子说：“现在股市让刘主席搞的IPO像拉稀，源源不断，再融资像便秘，两年拉不出来，都是融资，为啥厚此薄彼！”即使是金牛基金经理，面对IPO提速，大盘下跌，仍然会站在自己利益的角度来看问题，更不用说那些上市公司股东和赔了钱的中小散户了……

应该怎么看待IPO提速、再融资缓行这些改革措施？我是这么看的：有哪家上市公司真的缺钱，银行的贷款除了给政府给国企给地产，就是给上市公司，抢着送上门，大股东还能用股权质押融资，发行可转债可交换债，设立并购基金等一堆的融资工具可以用。在这种情况下上市公司依然通过定增圈钱，圈了钱不是买楼就是理财，造成了社会资金的闲置浪费。但未上市公司呢，普遍对资金饥渴难耐。IPO提速，再融资缓行明明就是可以提高资金使用效率的正确举措，为什么那么多人骂呢，因为触动了黄四郎们的利益。我之前说过A股是个相对封闭的权贵俱乐部，只有有限的人在这个市场里割韭菜，现在IPO提速就是要把门敞开，让更多人进来割韭菜，而韭菜是有限的，进来的企业越多，分到的韭菜就越少。真的要搞注册制，那就是要把俱乐部搞成大排档，超额利润就都没了。所以IPO提速、再融资缓行最先冲击的就是上市公司的股东们，尤其是大股东们的利益，当然小股东的利益看似也被冲击……

中国的中小股民，俗称韭菜，就是割了一茬又长一茬。 A股对于民营企业来说是个有门槛的俱乐部，但对于中小散户呢，没有任何门槛，只要有身份证，哪怕一分钱没有，都能开户（很多券商还会垫开户费）。他们是韭菜，是大鳄们在俱乐部吃的鱼肉。证券公司的营业部就是负责给这个市场源源不断的提供韭菜，他们去寻找韭菜、培养韭菜，他们就是往赌场里拉人的一批人。

改革难么？改革的方向、手段、措施没什么难的，难的是改革会触动既得利益者的利益，势必受到阻挠，破坏。翻看中国历史上的诸多改革，改革者哪个不是背负着当时的骂名……

三、IPO提速，增量倒逼存量的结果

我在《新三板，中国资本市场的双轨制改革》一文中说过，我们在90年代建立起了资本市场直接融资渠道，但这个资本市场是个权贵俱乐部，道很窄门槛很高，无法解决中小企业融资难的问题。经过近三十年的发展，已经形成了庞大的二级市场，隐藏了大量权贵的利益，绑架了众多的中小散户，各种利益纠葛，积重难返，各种所谓的发行体制改革基本是换汤不换药。A股市场现阶段已经是进退维谷：如果放开IPO，实行市场化的注册制，则担心二级市场崩盘，引发社会性问题，如果控制IPO的节奏，又被批评其最主要的融资功能没有发挥，没有存在的必要。A股市场的改革，已然不可能两头讨好，貌似成为死结。

本届政府采取的比较明智的办法，那就是存量难改，那就做增量改革。就跟做国企改革一样，国企改革改不了改不好，我们先发展乡镇经济，再发展民营经济，大力发展乡镇经济民营经济就是在大力发展中国经济，当他们发展起来的时候，中国经济也就发展起来了，再反过头倒逼国企的存量改革，代价、难度都会小很多。所以我们看到了新三板从2012年扩容了3家国家级高新区试点，到2013年底直接推向全国，到现在的11111家，也就是说在12到17年这5年间，克强总理的这届政府极其明显的是在做资本市场的增量改革，新三板是中国资本市场改革的突破口，扛起了中国资本市场改革的大旗。反观A股在这5年间，除了股灾，除了再融资、定增继续圈钱，没有能够让人记住的像样的改革，沪深两个市场依然是吃喝嫖赌、胡作非为的浪荡公子……

当然事情也在悄然起变化，新三板的迅猛发展，给A股带来了足够多的压力，上交所急不可待的妄图推出战略新兴板，深交所继续高喊要深化创业板改革，为的都是对新三板这个小老弟进行围追堵截、抄他后路。股灾之后，证监会、交易所系统大换血，战略新兴板被叫停，创业板被国务院点名批评。国务院再次召开会议，克强总理为新三板的发展站台，迫使证监会也在2015年11月16日发布了《中国证监会关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》（建议大家重新再读这个《意见》），这个意见出台之后，我就一直在讲新三板的政策空间已经打开，新三板在16年也迎来了快速增长，挂牌数量过万家。

当然改革必须把握顺序以及节点，增量改革的其中一个目标就是要对存量施加压力，为存量改革创造条件。很显然新三板5年的增量改革卓有成效，让大家看到了原来郭主席上任证监会时候的那句惊天一问“IPO可不可以不审”，有了答案。所有延迟阻挠A股市场真正改革的理由，都不成为理由。

2015年股灾之后，面对资本市场一地鸡毛的局面，十二届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议决定：授权国务院对拟在上海证券交易所、深圳证券交易所上市交易的股票的公开发行，调整适用《中华人民共和国证券法》关于股票公开发行核准制度的有关规定，实行注册制度，具体实施方案由国务院作出规定，报全国人民代表大会常务委员会备案。

本决定的实施期限为二年。国务院要加强对股票发行注册制改革工作的组织领导，并就本决定实施情况向全国人民代表大会常务委员会作出中期报告。国务院证券监督管理机构要会同有关部门加强事中事后监管，防范和化解风险，切实保护投资者合法权益。

本决定自2016年3月1日起施行。

这个决议就是全国人大表明态度，资本市场改革是大事，为了实施注册制，授权国务院可以突破现行的《证券法》，言外之意，不要拿着《证券法》作为不改革的挡箭牌。同时又给国务院下了任务，实施期限为两年。注册制改革将是A股的重大制度变革，影响巨大、深远，社会各方都极为关注，很显然这个任务将会落到新任的证监会主席刘士余身上。刘士余上任之后的首秀，就被追问关于A股注册制会不会推出，以及如何施行的这一棘手问题。刘主席用“逗号论”对十八届三中全会的《决定》做了解读，他说“《决定》提出健全多层次资本市场体系（逗号），推进注册制改革（逗号），多渠道推动股权融资等等。逗号与逗号之间的这些内容是相互递进的关系。也就是说，把多层次资本市场搞好了，可以为注册制改革创造极为有利的条件。同时，注册制改革需要一个相当完善的法制环境。也就是说配套的规章制度，研究论证需要相当长的一个过程。在这个过程中，必须充分沟通，形成共识，凝聚合力，配套的改革需要相当的过程、相当长的时间。注册制是不可以单兵突进的。”

人大决定是2015年12月27日通过的，刘主席是2016年2月份临危上任，很显然，刘主席深知注册制改革的难度和利害关系，所以刘主席非常智慧的用“逗号论”来解读党的十八届三中全会的《决定》，实则是将《决议》作为自己施政的尚方宝剑或者说是免死金牌，为注册制的改革留出了时间和空间，化解2年内（2016年3月1日-2018年3月1日）实施注册制的压力。这无疑是非常正确的施政策略，多层次资本市场的发展（新三板的增量改革），会为注册制的推出（A股市场的彻底改革）创造条件。A股市场体系存在20多年了，已经有了大量的相关的配套制度，保证其这些年的运转，这种体制类的存量改革，不可能毕其功于一役，也必须是一个系统工程， “必须充分沟通，形成共识，凝聚合力，配套的改革需要相当的过程、相当长的时间。注册制是不可以单兵突进的。”

但是A股注册制改革毕竟不能一拖再拖，人大决议也规定了国务院要将本决定实施情况向全国人民代表大会常务委员会作出中期报告。实施期两年，从2016年3月1日算起的话，两年的中期就在2017年3月，所以注册制改革在17年必然被提上日程。所以我们看到了现阶段IPO提速，再融资缓行这些A股市场上的改革。这是不以证监会主席的意志为转移的，是增量（新三板）倒逼了存量（A股）的必然结果，也是整个资本市场改革进程的必然要求。

只不过想提醒一句，IPO提速、再融资缓行这些存量改进是好事，但是仍然不能忘了增量的继续推进。从最近的观察来看，证监会仍然陷于三个孩子的利益纠葛，券商等市场主体仍然作为有限，股转公司空有报国志，无奈客京华，就连创新层的制度红利都迟迟无法得到审批、放行。当然这个节奏由施政者具体把握，说不定很快新三板增量改革的红利就会释放，A股存量改革的步子又要缓一缓了，存量改进和增量改革需要交替前进，螺旋上升……

四、让刘士余的子弹再飞一会

其实还有本书跟《让子弹飞》这部电影表达的是同一个主题，那就是奥威尔的《动物庄园》，这本书成于1945年，是用来讽刺苏联用社会主义替代资本主义，并没有比之前更好。可现在再来看重新回到资本主义的俄罗斯，是不是更加讽刺？同样，《让子弹飞》这部电影，有人讲这是用来隐喻我国当今社会，可我拿美国对号入座，感觉更加准确。

铁打的白宫，流水的总统，永远的华尔街，不管是黑人奥巴马还是女性希拉里还是商人特朗普，他们都是有任期的鹅城县长，任期之内都需要听从华尔街的安排，维护华尔街的利益，否则最多干满一届，如果不听话还极有可能像林肯、肯尼迪一样被暗杀（美国44位总统，9位总统遭暗杀，4位殒命）……

横冲直撞进入白宫的特朗普，总统就职演讲时宣称要把权力从华盛顿的权贵手中还给人民，从一开始的意气风发，见谁怼谁，到现在没几个月已经被治的服服帖帖。先是造谣他私通普京，老婆是俄国间谍，导致他的首席战略顾问班农下台，再是特朗普的入境限制令被法官强行叫停，后其要推翻奥巴马医保至今不被议会通过，这一切的等等，都是在让他明白，美国不是美国人民的美国，更不是美国总统的美国，美国永远是华尔街的美国。最近特朗普又推出了石破惊天的减税计划，赢得了中国国内公知的一片叫好，特朗普真的是要为鹅城百姓谋福利？一个已经超过税务上限借钱都借不到的政府，还吹牛要减税？此项计划能否成功，关键在于能否让华尔街得利，能否配合华尔街的剪羊毛政策，让美元回流，继续支持股市上涨……

最后，让特朗普的牛再吹一会，牛皮吹的再响，结果也只能是要么滚蛋，要么继续当黄四郎的走狗。我们也让刘士余的子弹再飞一会，我相信肯定能革了黄四郎的碉楼……