从吴清金融街论坛讲话看十五五规划中的新三板改革

张可亮 · 公众号「文化政治经济学」 · 浙江 · 2025-10-27 21:11

我说过我不担心北交所，但是确实对新三板有些担心。

看到第二十届三中全会对全面深化改革资本市场做出明确部署，

又让我燃起了期待，新三板还会好起来么？新三板怎样才能好起来呢？

第一次在公众号里放了一首歌，觉得可能很大程度上能够代表目前三板人对于新三板爱恨交织的心情。

我也想替三板人对这个男朋友提提要求，看看你和你的父母能给么？看看浪子能不能回头？

歌很好，建议循环播放，边听边看…

01

我想要的挂牌

以前我们讲股市是为了企业投融资服务，现在A股已经在提倡要以投资者为本了，我们三板市场也要以投资者为本吗？企业与投资者难道不就是一体两面，不应该是互相成就的关系么？为何非得分出本末？

1、企业挂牌就可以享受15%的所得税优惠

我们三板市场的定位是打造服务创新型中小企业的主阵地，服务中小企业，融资只是一方面，股转公司是主阵地，这就要求我们去组织协同其他部委一起服务，让其他部委都来股转市场这个主阵地上来服务这些挂牌企业。

这里提个建议，挂牌企业除了分红免税之外，能否将这些挂牌企业参照高新技术企业的标准，将所得税从25%降到15%？就这一条就会让很多好企业抢着来。

新三板为什么难做？券商为什么没有积极性？原因是中小企业没钱，股转公司和券商也要生存，也要赚钱。那钱从哪出？还是让国家出，就是从企业所得税上出。一个盈利1,000万的企业，如果他的所得税从25%降到15%，这就省出100万来，如果是2,000万的，这就省出200万来，挂牌企业就有钱可以购买优质的服务了。而且这样做，国家也不亏钱，新三板挂牌对企业的核查比评选高新技术企业的核查严格的多了，企业的所有收入都进来了，虽然税率降下来了，但是税基扩大了，国家的税收可能只增不减。如果能够实施，将是一个一举多得的举措。

比如，国家已经给予挂牌公司在分红税收方面的优惠政策了，能否再推动国家各部委统一给予挂牌企业15%的所得税优惠政策，以鼓励挂牌企业的照章纳税，减轻他们在税收方面与未照章纳税同行们的差距；在各行政单位办事大厅，给予挂牌企业以绿色通道，以表彰他们合法合规经营；国家的各种补贴、奖励等政策，在同等条件下应该优先给予挂牌企业。这样，即使挂牌企业在三板融不到资，但是只要他们规范经营，也可以获得其他的好处，可以给整个社会起到示范作用，逐步扩大新生态的覆盖范围，对整个中国社会来说也是一项不小的帕累托改进。

张可亮，公众号：张可亮的三板会2017往者不可谏，2018来者犹可追——岁末年初说三板

2、在新三板推出融资承销团制度

挂牌企业股权融资为什么难做呢？这跟中小企业贷款难是一个道理，一是因为它规模小，风险高，二是银行券商的服务成本高。

但挂牌企业融资可以借鉴A股的承销团制度。我们帮挂牌企业融资，好多时候我们费了很大劲帮它写了商业计划书，回头企业拿着商业计划书到别人那融到资金了，我们一分钱得不到，所以券商要是知道有一个企业要融资都藏着掖着，不让别人知道自己去找投资机构，可自己资源有限，认识的机构可能都不投，融资不成功。

但是如果我们在座的这么多券商组个承销团，比如开源的项目，开源就可以把融资项目拿出来，组承销团，只要成功，就开源都可以拿到0.5%-1%的收费，然后其他券商谁帮忙找到了资金，谁就可以拿2%或3%的收费。这样融资效率就极大提升了。

新三板市场非常需要承销团制度，这点我在2018年元旦发文的时候就提的建议。

新三板市场最核心的业务应当是促进股权投资交易达成，也就是股票发行承销业务，在这方面股转却没有相应的制度安排。比如针对新三板企业融资难的问题，如果股转公司能够借鉴A股市场出台新三板股票发行承销细则，赋予主办券商的主承销资格，准予组建承销团，甚至可以允许采取代销或者包销的方式，必将极大提高新三板市场的融资效率，也能够保证券商的收益，也只有这样才能够让券商以投资人的视角在国家支持的战略新兴产业筛选有潜质的企业，完善出券商的资产定价能力、股票销售能力以及项目投资能力，才能完善服务链条，才能在新三板这个中国真正的资本市场，产生出中国真正的投资银行团队，产生出真正的投资银行家。

张可亮，公众号：张可亮的三板会2017往者不可谏，2018来者犹可追——岁末年初说三板

3、推动国有创投投资新三板市场

地方政府就不要再去给挂牌企业做补贴了，这个钱就是扔了，没啥意义，还容易形成逆向选择。如果真要支持挂牌企业，可以将这个钱变为挂牌后的投资。这样的话就等于是让那些自己认为未来有发展的企业，它考量自己挂牌的成本与收益，才是真正的市场化选择。地方政府将补贴转换为股权投资，还可以让国有资产保值增值，一举多得！

目前民营创投的LP结构也导致了目前私募股权投资机构运营的短期化和逐利化倾向，这种现状和特性决定了，其并不能完全与国家倡导的价值投资，扶持种子期和初创期的的中小企业的发展完全匹配。

这时候，需要国有创投机构在风险高、收益低或者社会效益大的领域，以及种子期、初创期等阶段，一些民营私募股权投资不敢投，投不好的领域和阶段，发挥国有创投机构的积极作用，与民营创投相互补充，错位发展，共同服务于创新创业的挂牌企业。

张可亮，公众号：张可亮的三板会2017往者不可谏，2018来者犹可追——岁末年初说三板

02

我想要的做市

企业来新三板挂牌，不是为了让监管部门监管也不是为了让券商督导。企业最想要的还是融资，以及获得交易，让股份具有流动性。所以我觉得券商对企业挂牌后的服务应该是以做市为核心，而不是以督导为核心。

现在做市商变成了接盘侠，好多企业投资机构要退出，甚至原先老股东要退出，如果是做市交易的话，他只能卖给做市商，肯定会把价格打下来了，做市的价格也不真实，没有意义，企业也很难受。

这个问题要解决，我认为做市业务应该给予券商更多的自由度，让做市商可以去跟企业谈判，形成市场化的合同约定。

举几个例子，比如说做市要给某企业做市，是不是可以跟企业老股东约定好，老股东不允许通过做市交易减持自己的股票，如果老股东想要减持股份，可以找券商或者FA机构找投资机构通过大宗交易的方式转让。做市商只为二级市场进来的这些投资人提供流动性服务。

再比如做市商和企业可不可以在合同约定里边提供做市商为企业做市，收取做市的服务费？比如做市商提供一年的做市服务，可以规定流动性要达到多少，成交额的成交额要达到多少，做市商真正的通过提供流动性获得收益，而不是拿了库存股之后坐等股价上涨。

企业流动性起来了之后，这个市场关注度就会高，关注度高了，投资者就会增加，股价就可能会上升。其实新三板投资的流动性、安全性和盈利性，这三个不是不可能三角，我觉得新三板企业如果流动性提升了，企业的投资安全性也提高了，新三板股票之前的流动性折价变成流动性溢价了。

03

我想要的券商综合服务

新三板市场单项业务收费低，且企业需要的券商服务又多，这些特征都要求券商提供综合服务、整体服务，必然要求券商内部有非常好的协同，现在的制度要求投行、做市、投资、研究都隔离，其实无法服务好挂牌企业。建议推动证监会放松甚至取消券商在新三板市场相关业务的隔离要求。

所有的这些事情我觉得归结为一个点，还是要树普惠金融大旗，比如凭什么财政部、税务总局去给挂牌企业将所得税降到15%，因为我们要支持普惠金融，支持中小企业。凭什么让券商在新三板市场投入人力物力财力？银行之前支持中小企业也不愿意做，但现在券商要讲究人民性、政治性，你就必须要做，也是普惠金融的政策来要求。包括公募基金对投资北交所不积极，也是要用普惠金融的政策，出台说公募基金管理人的分类评价管理办法，要设置投资北交所就是践行普惠金融，就可以加分，否则就扣分。

04

我想要的信批

很多企业上了新三板之后，企业披露的定期报告非常简单，基本只有数据，没有企业经营情况的分析说明，这样的披露意义不大，投资者获取的信息有限。公开转让说明书相对详细一些，但是有些公转书时间比较久了，也没太多价值。

能不能让企业和券商可以把商业计划书进行披露，当然只披露前半部分后面具体的融资计划不公开披露即可。前半部分就是介绍行业概况，介绍企业核心竞争力的这些东西，其实可以每年或者每半年写一个专项报告，可以让券商的研究所出研报或者督导的券商出一个类似企业核心竞争力的一个报告，这样披露一下，可以让市场更好地认知到这些企业。否则新三板投资人每个企业都去调研很难，但是看公开信息其实又没有什么价值。

05

我想要的持续督导

对于新设立的新三板市场而言，最重要的市场主体一定是券商，目前的三板市场对券商而言，业务主要集中在推荐挂牌和持续督导，这都是责任大于收益的业务，甚至连鸡肋都算不上，所以很多券商主动选择退出。股转公司应当呵护、珍惜、支持还在新三板坚持的券商，让券商在这个市场中的责权利相统一，才能充分调动、发挥券商在筛选挂牌企业方面的主导作用。

张可亮，公众号：张可亮的三板会2017往者不可谏，2018来者犹可追——岁末年初说三板

关于如何提升督导效率，减轻券商督导压力的问题，我有如下建议：

目前督导按照基础层创新层分层标准的基础上，我认为还应该增加企业股权集中度的指标。虽然说企业到新三板挂牌后就是非上市公众公司，但很多企业其实上了三板也不是公众公司，从这个角度我觉得可以对督导做一下量化的处理。

如果股权集中度特别高，股东都是内部股东、家庭成员或者说熟人，督导责任就要小一些，因为基本是企业自己的事儿，不算公众公司。但是如果企业做过融资，或者说企业二级市场的投资者是相对比较多，券商的督导责任可能要加大，对它的要求就必须高，因为已经是公众公司了。

06

我想要的强制摘牌

不披露年报就强制摘牌这个规定，应该取消。

这个制度设计之初，觉得新三板挂牌就跟上市一样，企业都会珍惜这个资格，但是现在发现这个资格没什么用，很多企业想主动摘牌摘不了，就通过这一条不披露年报，让股转公司给强制摘牌，这就很被动。

建议改为不披露年报，就立即对挂牌企业以及相关责任人罚钱。

要想摘牌，必须进行回购，借鉴私有化退市的做法。

《北交所，你赢定了》

《资本市场的理论革命》

《什么人反对成立平准基金》

《北交所的战斗、战役和战争》

《北交所直联审核机制深度点评》

—END—

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