科创板的使命和新三板的定位

张可亮 · 公众号「三板会」 · 2019-04-08 00:07

科创板，从去年11月5日宣布，到3月18日正式开始受理，可谓进展神速。科创板的使命，从11月5日开始就讲的很清楚，一是为科技企业融资开辟绿色通道，二是试点注册制改革，为后续的资本市场改革积累经验。

从3月18日正式开始受理，到现在也就是半个多月的时间，已经有50家企业申报。按照这个申报速度，科创板排队企业会不会形成新的堰塞湖？这些申报的企业，到底能有多少的过会率？当然这个“过会”过的是上交所上市委的会，而不是证监会的发审委的会。上交所会不会控制过会率？会不会人为的控制发行节奏？这将会成为考验此次注册制试点成色的最关键指标，都还有待观察。

不过从上交所培训的领导讲话来看，我们还是可以看出一些端倪，上交所明显还是有压力的。3月18日科创板培训会上，上交所讲到“去年让保荐机构报了一下可上科创板的企业名单，但发过来的情况很不理想，表明券商觉悟不高，没有切实担负起责任，一荣俱荣，一损俱损，我们大家都要有这个意识，共同维护市场秩序。”上交所最后给券商提出了“六个不要”的要求：“不要简单的对照行业清单来推荐企业；不要简单的对照上市条件来推荐企业；不要抱着闯关的心态！不要降低标准来推荐企业！不要追求保荐数量！不要降低保荐质量！”

这很显然是对之前券商的工作不满意，对今后的保荐工作提前打预防针，明确表示要重质不重量。上交所明确提出的“不要简单的对照上市条件来推荐企业”，这是什么意思？上交所自己发布的上市条件难道是个摆设？难道又要立一条潜规则？

再者，券商啥时候讲过政治啊，又不是政府事业单位，新三板市场一大批既没有技术，又没有利润，还没有发展前景的企业，不就是被券商忽悠上去挂的牌么？明知道它们挂牌之后也很难融到资金，但是为了赚个挂牌费用还是拼命地忽悠企业挂牌。所以就目前中国的现实状况来看，券商首先是企业，不是公益组织，第一目标甚至唯一的目标就是赚钱，他们在主办、保荐的时候能够做到尽职尽责，真实、准确、完整的披露信息，不伙同企业造假就算谢天谢地了，其他的要求真是强人所难了。

当然证监会、交易所的领导对此心知肚明，吸取了新三板的教训，知道仅靠道德无法约束券商的盈利冲动，所以此次科创板明确要求券商自己保荐的企业必须拿出真金白银跟投，进行利益绑定，当然跟投比例很关键，这个暂时不谈。

我想说的是中国资本市场的注册制改革，关键不在于券商（市场），首先在于监管层（行政权力），事还没干，不要先甩锅。

除了注册制试点之外，科创板另一个使命是为科技企业融资。

证监会3月1日正式发布的《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》中规定：“发行人申请首次公开发行股票并在科创板上市，应当符合科创板定位，面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求。优先支持符合国家战略，拥有关键核心技术，科技创新能力突出，主要依靠核心技术开展生产经营，具有稳定的商业模式，市场认可度高，社会形象良好，具有较强成长性的企业。”

从上交所3月18日的培训中讲到“从企业的生命周期的角度来说，我们的科创板要支持发展期到成熟期的企业。种子期、创业期的企业失败概率太高，往往是需要风险资本的支持；成熟期到衰退期的企业更多的是需要银行的支持，因为这些企业的商业模式很成熟了，有资产有现金流。”

所以，当11月5日，国家宣布要推出科创板之后，我的观点得到了应验，国家确实开始利用资本市场来扶植高新技术企业，只不过将实施主体放在了上交所，所有的这些都可以解释科创板推出的逻辑。

当然让科创板而非新三板来承担扶植高新技术企业的重任，有利有弊，尤其是将其放在上交所，一方面是支持上海成为国际金融中心的考虑，另一方面是平衡上交所在中国资本市场未来发展的考虑。有利的方面，当然是上交所对处理场内交易的经验更加丰富，但是弊端就是科创板的这种安排只是治标，不能治本。

根据证监会以及上交所各自对科创板的定位，只是为估值已经超过10亿元的独角兽服务的市场，这类企业如果估值过十亿，属于相对成熟期的企业，且数量不会太多。可是一个国家的创新战略是要鼓励大量的人和企业勇于创新，要量大面广，从最基础最初始做起，就此来说科创板门槛还是太高，道路还是太远，还是只是少数创业成功企业才能享受到的红利，很难对整个社会产生立竿见影的激励效应。

要想让整个社会的经济结构实现根本性的调整，实施创新引领战略，实现新旧动能转换，经济高质量发展，单靠科创板可能势单力薄，且容易曲高和寡，在中国，离开数量谈质量，没有意义。如何才能让创新类、科技类的企业源源不断的涌现，并且提高存活率，让它们不断健康成长，这才是关键。科创板只能发挥引领作用，真正的培育科技创新文化，打造科技创新环境，解决科技创新企业的融资问题，还是要依靠新三板。

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新三板的定位

新三板目前发展的困境，很大程度上是因为其一开始就“名不正、言不顺”，且在社会上有各种不同声音、不同理解的时候，一直没有一个权威部门出面解释、澄清，这不仅让市场对新三板的定位有误解，就连财政部、国税总局等国家部委机关对新三板的认识也存在偏差，这严重影响了新三板后续改革的推进。

《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》国发【2013】49号文中对新三板的定位是：“全国股份转让系统是经国务院批准，依据证券法设立的全国性证券交易场所，主要为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务。”

对于“全国性证券交易场所”就有着不同的解释，很多人据此认为“交易场所”和“交易所”是不一样的，所以将新三板理解为场外市场，且此文件规定其主要是为“创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务”，因为还加了一个“微”字，所以导致股转公司不得不将新三板的门槛设置的极低，但这显然是不恰当的。解决中小企业融资难都是个世界性难题，再加上微型企业，让这个市场建设的难度倍增，也直接导致大量小微企业挂牌，严重浪费了市场资源，损害了市场效率。

特劳特定位理论告诉我们竞争日益激烈的现代社会，企业经营的本质是争夺客户，而企业获胜的要诀就是赢得客户心智，在传播过度的社会最好的方法就是尽量简化信息。我们反观新三板市场的定位，国务院的规定是“创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务”，股转公司在2018年的新提法是“近五年来，全国中小企业股份转让系统已成为了资本市场服务中小微企业的主阵地”。这两个提法，如果用《定位》理论的角度看，都是不够好。这两种说法其实让大家能够记住的都是新三板是服务“中小微企业”，但对于前面非常重要的定语“创新型、创业型、成长型”会被忽略。新三板在公众甚至最高决策层心智中已经被打上了的显著的甚至是惟一的标签那就是“为中小微企业融资服务”，而并非是为科技企业融资服务，这一标签可能是导致新三板一直无法引起高层重视，无法集聚社会资源的原因。

因为如果新三板的作用只是解决中小微企业融资难，那么对内来说，最高决策层认为即使三板挂牌企业有一万家，但是面依然太小，作用有限，面对数以千万计的中小企业融资问题，首选还是通过对银行进行高压，逼迫银行实施的普惠金融更容易也更有效，更能解决问题。对外来说，面对贸易战中美国对2025计划的责难，在高科技领域对中国掐脖子，也想不到启用新三板来解决这一问题，反而是上海方面提出的“科创板”正中下怀，“科创板”这名字就简单、直接，为硬科技企业提供融资服务，仿佛可以解决当下最痛的痛点，我想这也是导致科创板横空出世的重要原因。

但科创板即使成功，也只能够解决已经成熟的科技类企业的股权融资问题，这只是痛点一，中央还有另外一个痛点那就是中小民营企业融资难的问题，这个痛点A股解决不了，科创板也解决不了，也只有新三板可以解决。但新三板并非能够解决所有中小企业的融资难问题，新三板只能够也只应该解决那些科技型、创新型、成长型企业的融资难问题，这就要求新三板在未来的建设过程中首先要明确定位，虽然不能说是要“去中小微企业化”，但也必须要纠偏，改变在所有人心智中的形象，一定在政策上、制度上以及宣传上体现出“支持科技创新”的标签，让“支持科技创新”也成为新三板市场的另一个标签。

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