张可亮：新三板不能盲目提高流动性

张可亮 · 公众号「三板会」 · 2017-03-09 22:00

本文是《财富管理》杂志对我做的一个专访，网络首发于公众号“新三板资本梦”。感谢编辑部王奇主任，感谢灿土金服的郭慧梓郭总的引荐，以及灿土金服举办的“新财富分析师、明星基金经理走进百家新三板企业”活动，让我有机会相对充分的表达对这个市场的认识。

关于新三板已经说了很多，但在当下，还是要坚持自己的看法，希望监管层不要被舆论绑架，不应盲目提高新三板的流动性。这个市场需要制度建设，同时也需要时间去自我演化…

中国新三板市场经历“冰火两重天”后，应当如何看待当前的市场走势？未来新三板的发展又将如何？ 3月1日，在由灿土金服举办的“新财富分析师、明星基金经理走进百家新三板企业”活动中，东北证券山东分公司总经理张可亮在接受《财富管理》杂志记者专访时表示，新三板是中国资本市场中有别于A股市场的新赛场、新领域，凭借在A股市场积累的多年经验，券商应积极主动为新三板的环境建设贡献力量，而不是袖手旁观甚至跟着一起发牢骚。

财富管理：目前大家最关心的问题，新三板二级市场股票供过于求，流动性陷入“冰点”。您是如何看待这种现象的？

张可亮：去年8月，我们在青岛举行了金牌董秘训练营的活动，在活动上，针对新三板二级市场的流动性、做市指数下跌等问题，我谈了自己的看法。到现在，我也依然坚持当初的看法。

流动性不足是大家最关心的问题，也被认为是新三板最大的问题。到底什么是“流动性”？流动性是指资产能够以一个合理的价格顺利变现的能力，它是一种所投资的时间尺度(卖出它所需多长时间)和价格尺度(与公平市场价格相比的折扣)之间的关系。所以要谈流动性，一要看时间，二要看价格。

另外，所有跟资本市场有关的词都是A股创造出来的，如果把这些词用在新三板市场上，下意识的就拿它跟A股市场进行比较。就比如“流动性”，A股的流动性能够作为新三板流动性的标准吗？

A股是个投机的市场，今天买入明天就可以卖出变现，T+1天是它的流动性。当年股市行情不好的时候，有人还建议推T+0，即买入当天即可卖出。投入资金几分钟内就可以看到回报，同时还能变现。

大家想想还有什么事可以做到这样？就是赌博。这种投入之后第二天就要回报的心态，就是赌徒心态。A股散户学习基本面分析、技术分析，跟赌徒自认为提高赌博技巧就会赢钱一样，炒股和赌博就是因为有技术性所以才引人入胜。而T+1天的流动性，公司基本面不会有任何改善，所以说A股是一个投机的市场。

新三板是个投资的市场，是金融服务实体经济的场所，是一个价值投资的场所。

实体经济的扩大再生产，必须经过一个周期的轮回，这个周期至少要以“年度”为单位，作为价值投资场所的新三板，我认为它的流动性应该是T+1年，要想获得合理甚至超额回报，可能至少得T+3年、T+5年甚至T+10年。

价值投资的市场决定了市场不需要T+1天的高流动性。所以，现阶段谈新三板流动性的投资者都是在“价格投机”而不是“价值投资”，都不合格！

从上图我们可以看到只有A股的流动性是3.63%，纳斯达克、纽交所、港股的日均换手率都没有超过1%，所谓的新三板流动性低，完全是拿A股做比较，把一个畸形的市场标准当成是正常的市场标准。

因此，新三板完全没有必要被市场舆论绑架，盲目提高流动性。

财富管理：在当前市场情况下，您认为券商应该起到什么样的作用？东北证券有何经验可以分享？

张可亮：现在的新三板市场，挂牌家数已经超过1万家，去年融资超过1300亿元，解决了很多战略型新兴产业以及中小企业的融资问题。但是市场各方仍然对新三板的发展不满意，流动性不足、交投不活跃、市盈率低等等，不管是挂牌企业、投资人还是中介结构，都在等风来，期待政策红利。

新三板市场存在这种情况，我觉得券商应该做自我批评，因为：一个新的市场制度的建立，最低限度的构件有两个：市场环境和市场主体，二者相互依存，互为对方存在的条件。

新三板是中国资本市场中有别于A股的新赛场、新领域，证监会、股转公司为我们营造的市场环境尚在建立的过程当中，市场主体中的挂牌企业、投资者都还在跟随这个市场同步发育，只有券商作为这个市场上绝对的主角，已经在老的A股市场积累了足够多的经验，理应积极主动的为这个新的市场环境建设贡献力量，而不是袖手旁观甚至跟着一起发牢骚。

券商占据了非常大的牌照优势，依然是资本市场的主角，券商应充分理解国家资本市场的改革意图和改革路径，多为市场做一些基础性的服务工作，建设性的开展业务，而非从这个市场里短期渔利。

另外，在企业都在学习华为的“以客户为中心”的经营理念的背景下，新三板给了券商一个“以客户为中心”，重新打造自身服务体系的机会，希望券商都能够抓住、利用好这次机会，全方位、多角度的为挂牌企业和投资人提供服务，为实体经济服务，为我国资本市场的健康发展和我国经济的转型升级做出自己应该的贡献。

东北证券挂牌数量位列市场前十，在新三板全产业链服务方面做了很多的尝试与努力。公司领导审时度势，多次召开公司级别的大投行全产业链联席会议，统筹协调经纪、投行、资管、研究、直投等各个业务条线的力量，配合新三板业务开展，为新三板企业提供综合服务。

公司正在逐步将以律师、会计师为主体的“中国式投行”人员结构升级为“华尔街式投行”的行业型、撮合型人才结构。股转业务总部除了下设十二个前台业务部门（含大健康大医疗事业部、文娱事业部两个专业部门）开展挂牌业务之外，还成立创新融资部、战略客户部、做市部等中台部门，专门为优质的挂牌企业做挂牌后的融资、咨询、并购服务。

除此之外，为了支持新三板业务的发展，公司研究所专门设立了新三板研究中心，引进业内优秀的新三板研究人才，为客户提供政策建议及行业研究咨询服务。目前基本上形成了挂牌、投资、研究、督导、并购重组、股权托管等新三板全产业链服务。

今年，东北证券的股转业务将继续围绕着持续提高挂牌后服务为主线，综合运用做市、研究、路演、咨询、财富管理等多种方式和手段，为我们的三板客户提供全方位的资本市场服务。

财富管理：市场都在热盼新三板引进公募基金入场，您认为大概率公募基金会在什么条件下、什么时间点入场？

张可亮：金融投资需要考虑流动性、盈利性和安全性这三个问题。现在的新三板市场其实还是一个私募市场，是一个高风险高收益的市场，它对挂牌企业的要求较低，但对投资者的门槛要求很高，就是想要将风险承受能力较差的投资者挡在门外。

而公募基金甚至社保基金并不像私募基金一样追求高风险高收益，在当前的金融监管环境下，至少监管部门对公募基金和社保基金的要求是安全性肯定大过盈利性，不能用公募基金做风险投资。

所以公募基金进场的先决条件是，要在新三板中找到相对风险较低、安全性较高的企业，由于公募基金、社保基金的规模较大，风险低、安全性高的企业还必须有一定的体量，一定的规模才行。

随着新三板市场基数的扩大，市场也已经逐步分化出了一部分优质企业。目前创新层上也有很多体量比较大、盈利比较稳定的白马股，比如按照盈利两千万以上或者市值达到6亿元以上的标准筛选出来的创新层企业，很多都已经满足了公募基金投资的财务条件。只不过还需要对创新层的企业加强监管，增加信息披露的强度和水平，对可能存在的资金占用、财务造假进行严惩，才能让公募基金安心入市。

当然如果监管部门能够在市场自然分化的基础上顺势推出竞价层，我想竞价层的企业应该是可以允许公募基金投资的。据我所知，股转公司一直在为公募基金入市积极创造条件。

由于新三板的包容性太大，制度供给不能一刀切，必须在分层的基础上，提供差异化的制度安排，才是可行的路径。所以监管层应该尽快落实创新层与基础层差异化的制度安排，在运行一段时间的基础上，再跟根据市场分化情况，顺势推出“精选层”或者“竞价层”。当这些条件满足了，公募基金入市也就是水到渠成的事情。

财富管理：投资者投资新三板有哪些盈利模式？都有哪些投资技巧或者门法？

张可亮：2015年新三板融资额为1500多亿元，2016年为1300多亿元。二级市场的交投（以做市交易数据为参考）并不活跃，2016年成交10000亿元，2016年成交仅850亿元。

可见，新三板市场到目前为止还是以一级市场为主的市场，主要的投资机会还是参与挂牌企业的定增。但是随着一级市场的发展，一个稳定活跃的二级市场必然会随之形成。

对于有一定实力的私募机构，当然是以参与定增为主，但也应当关注、布局二级市场的交易。对于新三板的个人投资者，就目前的新三板的信息披露水平和治理水平而言，如果仅凭阅读公开披露信息以及观察K线进行投资还是应当谨慎。竞价层推出以后，视情况参与竞价层的交易或许较为稳妥。

财富管理：谈一下您对当前宏观经济形式的研判。

张可亮：我不想通过货币增速、通胀率、失业率、人口出生率等为我国经济做定量分析，这些很多的宏观研究员做的非常专业。对于中国经济形势，我简单分析如下：

中国面临的最大的经济形势——产能过剩。改革开放之后，我国的工商业得到了迅猛的发展，中国的工业门类齐全，又有巨大的人口红利，更是在加入WTO后，进入了全球经济分工的大循环，中国承担起了世界工厂的角色，中国经济也进入了快速发展期。但2008年全球金融危机打破了这个循环，并且改变了游戏规则，中国商品出口严重受阻。原本供应全球的产能，现在供应国内，当然消化不了。这就是今天各个行业产能过剩的原因。

为了解决这个矛盾，前些年我们一直想法设法扩大内需，比如为了消化制造业的产能，我们提出家电下乡、以旧换新；为了消化钢铁水泥的产能，房地产市场疯涨，积累了大量库存，同时也积累了大量矛盾，不得已，继续搞保障房建设、棚户区改造。这一切的种种，都是为了消化我们的巨大产能。

还有没有别的办法解决呢？当然有。

在国际上，通过“一带一路”走出去，进行国际产能合作，以此来消化我们的巨大产能。

中国有世界上最大的产能，而亚非拉有世界上最大的需求，中国的落后产能对于亚非拉来说可能也是先进产能；高铁解决了物流瓶颈，中欧班列已经满载货物，驰骋于广袤的欧亚大陆，联通了欧亚诸国；绕开IMF和世界银行，中国倡导成立了丝路基金、亚洲基础设施投资银行、金砖国家开发银行等多边金融机构，解决资金瓶颈，中国主导的“一带一路”显然已经自成体系。

在国内，推行供给侧改革，淘汰落后产能，扶植战略新兴产业。

除了在国际上积极布局“一带一路”，输出合作输出产能之外，国内仍不能放弃“世界工厂”的地位，但必须坚决的推行供给侧改革，实行转型升级，从制造大国向制造强国转变。

关键就在于，战略新兴产业能否替代传统产业，成为中国经济增长的新动力，而战略新兴产业崛起的关键就是金融资本的支持。战略新兴产业有了金融资金的支持，就会迅速吸引人才、技术的集聚，完成对传统产业的逆袭，成为中国经济增长的新引擎。

从这个角度来讲，新三板打通了社会资金投向战略新兴产业的路径，成为沟通二者的桥梁，也就肩负起了中国经济从传统加工制造业向战略型新兴产业转型的加速器的角色。从这两年的实践就可以看出，新三板挂牌的企业大多都为符合国家产业政策的战略新兴产业，只有他们才能获得资本的青睐。

面对不确定的世界，不确定的未来，中国势必会坚持对内改革，对外开放。不过改革和开放都被赋予了新的内涵和历史意义，此轮深化改革在经济领域的重点是金融体制改革，对外开放的重点是“一带一路”的产能合作。

来源：《财富管理》

财富管理   简介

《财富管理》由中国银行业协会理财业务专业委员会及私人银行业务联席会、中国社科院财富管理研究中心联合指导出版，创刊于2014年1月。

《财富管理》杂志秉承“开启财富投资新思维”的理念，面向银行、证券、保险、信托、第三方理财等金融机构的资产管理专业人士及其高净值客户发行。

副主任：巴曙松（国务院发展研究中心金融研究所副所长）、魏国雄（中国工商银行首席风险官）

主编：殷剑峰（中国社科院金融研究所副所长）

张可亮的微信

欢迎扫描

左侧二维码

与作者直接交流

← 返回资本市场改革评论目录　|　返回首页